原标题:富途点评 | 中国铁塔中报发布,老铁稳吗? 来源:富途资讯

前言

8月7日中国铁塔(00788.HK)发布2019年中报:上半年营收379.80亿元,同比增长7.5%,其中,塔类业务同比增长5.1%达358.08亿元,室分业务快速放量同比增长52.2%达12.54亿元,跨行业业务收入为8.43亿元同比增速翻倍达125.4%;EBITDA达278.15亿元,同比增长5.3%;净利润为25.48亿元。

财报数据基本与此前中金企业预测一致,中金企业不愧为中国铁塔上市的主承销商和保荐人。

数据来源:中金企业,企业财报

一、中国:老土的公共服务VS美国:高端新颖的REIT

在5G建设的元年,相比于业绩仍然波澜不惊的中国铁塔,作为美国头牌儿的美国电塔(AMT.US)则拥有绝对令前者艳羡的业绩:从2017Q1开始,企业已经连续10个财季营收超预期,4个财季FFO超预期。由于美国电塔以REIT房地产投资信托基金模式运营,因此采用FFO营运现金流作为衡量盈利能力的指标。

美国电塔收入及FFO(百万美金)

数据来源:Seeking alpha

不是外国的月亮明又圆,其实成立后的前十年,美国电塔持续亏损,2006年才扭亏为盈。由于采用独立经营模式,有别于中国铁塔,美国电塔不受运营商的制约,企业拥有较强自主定价权,其租户的租赁费用基本以3%或当地通胀率每年增长,合同稳定性持续性强。在2012年转为REIT运营后,企业更是享受税收优惠政策,有效税率大幅下降,进一步增强了盈利及融资收购能力。

中国铁塔则偏向于带有公共服务属性的企业,2014年为实现铁塔的共享共建,减少通信建设成本,由三大运营商合资成立。因此,企业对下游定价权较弱,基本以成本定价为主,而且为促进站址共享,企业会给予租户20%-45%的共享折扣。

因此,铁塔生意的三个关键要素「站址数量、共享租户、租金水平」中的「租金水平」,对于中国铁塔提升业绩来说,边际效用有限。

中国铁塔折扣水平

数据来源:企业招股书

二、怎么发挥塔的价值

关于共享租户,也就是单塔租户数,一个塔的租户越多,企业收取的租金也就会越多。近年来企业站均租户数不断提高,从2015年的1.28逐渐增长到2019年上半年的1.58。根据沙利文预计,2022年中国市场中通信运营商租户的站均租户数预期为1.62。但由于国内运营商数量少,所以未来要想继续在通信领域提升共享利用率,空间还是有限。

中国铁塔站均租户数

数据来源:企业财报

而针对跨行业提供多元化服务,企业的铁塔基建是可以提供如监控、户外广告、环境监测、地震监测等服务,此举可有效提高单塔利用率,市场也看好其中的增长,但考虑多场景服务所需条件比较复杂,尤其是高附加值的广告等服务可供选址较少,因此其增长空间仍然有限。

因为企业的塔类业务分为宏站和微站两种,业务收入主要以宏站为主,宏站分为地面和楼面,其形式多以信号塔或楼顶天线站为主,因此其选址远离人口密集区域;而覆盖城市楼宇密集区域的微站,则多以路杆形式出现,但从2017年企业才开始承接相关业务,收入占比低,所以企业能够提供高附加值多元化服务的机会较少。

中国铁塔塔类业务

数据来源:企业财报

但在今年6月,企业新成立了两家专业化子企业,针对能源和物联网技术,尤其是在能源方面,企业计划利用铁塔基建提供充电、储能、发电等业务,目前已经与国家电网、南方电网合作,在鼓励电动车出行的当下,企业将通信塔变为社会塔,提高了资源利用率,未来有机会构建具有价格竞争力的综合服务能力。

三、还是要靠拿地建塔

综上所述,在抬不了价格,单塔利用率稳步发展,暂且没有突破性进展的情况下,企业业绩的主要驱动仍是「站址数量」。

目前我国移动通信正处于深化4G、5G元年的时刻,根据沙利文预测,2022年我国4G基站数量将达到452.9万个,5G基站数将达到243.2万个;2017-2022年通信铁塔市场规模年复合增长率为9.1%。正值中美在5G掐架的档口,预计我国不会放慢5G建设的脚步。

通过三大运营商资本开支情况可以看出,2019年三大运营商资本开支预计总计3029亿元,同比增速达6%,结束连续下降重新回暖。

三大运营商资本开支(亿元)

数据来源:WIND

而且三大运营商的移动网络资本开支常年维持在40%-50%左右的水平且从2017年之后同比增速逐渐加快,说明三大运营商对于移动网络建设的支撑力度开始加强,直接有利于通信基建行业的发展。

三大运营商移动网络资本开支(亿元)

数据来源:WIND

此外,在2019年采用IFRS16新规之前,企业的长期预付款主要包括预付的通常为3-10年的站址场地租赁费及通常为10-30年的土地使用权,所以从中可以找到企业为接下来的投资建塔囤了多少地提供了一些依据。而且在2019年采用IFRS16新规之后,企业则需要直接披露相关使用权资产。因此,可以看出,企业也在提高自己的站址土地储备,为未来建塔提供牢靠的基础。

中国铁塔长期预付款及使用权资产

数据来源:企业财报

四、看看老铁稳不稳

一个企业的发展不光只能靠粗放的随便选个地儿建塔,也要看其对于资源的利用效率,这样才能评估企业的持续发展能力。

根据企业发布的每站址平均年收入,2017年和2018年分别为3.58万和3.76万元,增速为5.03%;2019上半年是1.89万元,相比2018上半年的1.84万元同比增长2.71%。

由于企业数据发布格式变动,在不区分铁塔站址和室分站址的情况,以总站址数量计算每站址平均收入,可以发现,企业站址单位收入不断上升;新建站址边际收入由新增收入与新增站址数量之比得出,虽然边际收入开始递减,但需要考虑2015-2017年是企业刚起步的时期,而且2018年边际收入为4.18万元大于每站址平均收入,说明目前建设新站址能够有效拉动企业整体营收状况,行业处于上升趋势。

中国铁塔新建站址收入

数据来源:企业财报

由于铁塔基建是典型的重资产、高折旧的行业,通过营业收入与当年固定资产平均值之比来衡量企业对于固定资产的利用效率,企业从2016-2018年的22.22%提高到24.95%,说明企业固定资产利用效率不断提升。

而且折旧占营收比例逐年下降,从起初的58.37%下降至45.52%。由于此2018年之前企业采用10年期折旧,因此相比于美国电塔25%-29%的折旧费用率,企业明显较高,但在2018年之后企业开始按20年期进行折旧,对于未来企业收入的提升有着明显的提振作用。

中国铁塔固定资产效率

数据来源:企业财报

从企业利润率上面也可以反映出,企业对于成本费用的管控已经逐步提升,EBITDA近三年基本维持在60%的水平,净利润率则在3%的水平,并且在2019年上半年二者皆大幅提高,其中EBITDA利润为73.24%,净利润率为6.71%。

中国铁塔利润率水平

数据来源:企业财报

结语

所以,享受近几年行业景气发展,多建塔,在现有的基础上,提高站址共享率,才是中国铁塔业绩增长的关键。

作为带有公共服务属性的企业,中国铁塔拥有国内绝对的垄断地位,通过国内5G的发展,中国企业如果在世界上奠定行业话语权,中国铁塔无疑将受益于一带一路基建出海,在国内市场逐渐饱和之后,海外市场将成为新的增长极。

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